Aplikasi Real Option Untuk Menilai Cadangan Minyak di Indonesia

Sejak diperkenalkan rumus black-sholes-merton utk menghitung instrument keuangan, call option, tahun 1973, oleh Fischer Black, Myron Scholes dan Robert Merton, perkembangan option pricing tidak hanya merambah dalam industri keuangan namun diaplikasikan dalam real bisnis atau sering dikenal dengan istilah “real option”. Berkat penemuan rumus ini, Myron Scholes dan Robert Merton mendapatkan hadiah nobel utk bidang ekonomi tahun 1997, dua tahun setelah wafatnya Fischer Black.

Salah satu industri yang menjadi pioneer dalam perkembangan real option adalah industri perminyakan dimana dengan tingkat uncertainty business yang tinggi serta investasi uang yang tidak sedikit, keputusan dalam investasi di perminyakan menjadi sangat penting.

Pendekatan dalam perhitungan investasi dengan menggunakan Discounted Cash Flow (DCF) dirasakan tidak mencukupi dikarenakan pendekatan valuationnya lebih static Adanya decision three analysis utk membuat fleksible dari DCF appraoch ini tidak juga mencukupi dikarenakan tidak terakomodasinya flexibilitas mangement dalam memutuskan apakah project itu jadi atau tidak.

Sejak diperkenalkannya metode real option dalam perminyakan yang dikembangkan oleh Paddock, Siegel dan Smith tahun 1987, banyak praktisi perminyakan yang menggunakan pedekatan ini utk memvaluasi projek mereka.

Saat ini Perusahaan minyak besar seperti Exxon, BP, Chevron, StatOil dll telah banyak menggunakan pendekatan ini dalam menilai suatu project. Bahkan Anadarko Oil Company menyatakan secara gamblang dalam laporan keuangannya tahun 2001 bahwa “it seeks to maximize enterprise value by maintaining a strong balance sheet and applying option theory to assist investment decision making “.

Bagi perusahaan minyak di Indonesia ini merupakan tantangan tersendiri dalam mengaplikasikan pendekatan real option ini sekaligus sebagai pembelajaran dalam mengadopsi metode terbaru untuk menjadi “world class oil company”.
Bagi pemerintah dalam hal ini BP Migas, pendekatan real option ini dapat digunakan dalam menciptakan struktur PSC yang lebih atractive bagi investor dalam mempercepat pengembangan lapangan dari cadangan minyak dan gas bumi yang belum dikembangkan.


Model Real Option dalam Perminyakan

Sebagai pioneer dalam penerapan teori option pricing dalam bidang perminyakan, Paddock, Siegel dan Smith menganalogikan parameter option dalam industri keuangan ke dalam industri perminyakan, seperti terlihat dalam table dibawah :

Dalam menilai cadangan minyak ada 5 parameter yang diperhitungkan dalam perhitungan option pricing, yaitu :

1. Nilai saat ini dari developed reserve yang dapat diambil dari discounted net cash flow project
2. Biaya investasi untuk mengembangkan reserve tersebut
3. Depletion production dari nilai reserve yang digunakan untuk memperhitungkan return yang diharapkan dari memegang interest dalam reserve tersebut
4. Risk free Interest rate saat ini yang dapat diambil dari selisih interest rate dari suku bunga bank sentral dengan inflasi
5. Tingkat volatility dari nilai developed reserve sampai kurun waktu saat ini
6. Lamanya waktu habisnya hak pemegang interest atas kontrak pada reserve tersebut

Dalam mengambil nilai developed reserve ada dua pendekatan, pendekatan dari internal project itu sendiri melalui NPV dari project tersebut serta pendekatan dari luar atau pasar.
Dalam hal ini penulis melakukannya berdasarkan pendekatan dari pasar dimana menurut pandangan kami ini dapat menghindari tingkat subjectivitas dalam melakukan penilaian terhadap suatu asset terutama asset-asset diluar perusahaan kita.

Dalam pendekatan pasar, kita berusaha mengambil data berdasarkan aktual transaksi yang terjadi atas penjualan oil and gas reserve yang terjadi dari tahun ke tahun.
Adelman (MIT) dan Watkins (Univ of Alberta) pada tahun 2003 dan 2005 melakukan studi statistik terhadap transaksi penjualan oil and gas reserve di Amerika selama kurun waktu tahun 1982 - 2003. Studi ini menghasilkan harga perkiraan dari rata-rata dalam $/bbl atas transaksi yang terjadi setiap tahun selama kurun waktu tersebut.

Atas hasil dari studi mereka dilakukan permodelan ekonometrik dengan menggunakan metode “two stage Engle–Grager”, yang dikembangkan oleh peraih Nobel bidang ekonomi tahun 2003, Robert F Engle dan Clive WJ Granger saat mereka bekerja sama selama puluhan tahun di Universitas California, San Diego.
Dari analisis ekonometrik yang dilakukan terdapat hubungan yang kuat antara harga cadangan minyak berdasarkan hasil studi Adelman dan Watkins dengan harga spot minyak WTI (West Texas Intermediate).

Adapun hasil model ekonometrik seperti terlihat pada grafik dibawah ini:

Applikasi Real Option dalam Skema PSC Indonesia

Berdasarkan model dari Paddock, Siegel dan Smith serta studi ekonometrik yang telah dilakukan, maka parameter-parameter real option yang telah disesuaikan dengan struktur PSC Indonesia adalah seperti di tabel dibawah ini.


Untuk membandingkan hasil dari pendekatan DCF dan Real option, dilakukan studi kasus penilaian terhadap blok X sebelum diakuisisi oleh Medco pada akhir tahun 2001 dan bagaimana nilainya saat ini berdasarkan kas yang telah dihasilkan selama 4 tahun ini.

Dengan menggunakan asumsi yang sama seperti harga minyak $18.00/bbl, maka hasil penilaian dengan pendekatan real option ini dapat dilihat pada tabel diatas.




Berdasarkan arus kas yang telah dihasilkan selama 4 tahun dan discount ke akhir tahun 2001 dengan rate 15% sebagaimana terlihat pada tabel dibawah ini, hasil dari real option lebih mendekati nilainya saat ini dibandingkan dengan hasil DCF.

Penutup

Dari hasil yang didapat, dapat disimpulkan bahwa real option sangat cocok diaplikasikan pada industri perminyakan yang tingkat uncertaintynya tinggi termasuk di Indonesia.

Adanya aplikasi real option ini tentunya diharapkan dapat membantu para pelaku bisnis perminyakan di Indonesia dalam menilai suatu proyek perminyakan dan menggunakannya dalam melakukan keputusan investasi bisnis perminyakan di Indonesia.